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中金:人民币升值利好造纸行业,来看五大纸业集团业绩拔高多少

与此同时,行业分化明显,大型包装纸企拥有更多废纸进口配额,原料成本中进口废纸占比可高达50%且超过行业平均;大型文化纸企则倾向于发展林浆一体化,进口木浆占比略低于行业平均。

2)营运资本形成潜在汇兑收益:纸企在日常进口废纸、木浆中形成以美元计价的营运资本项目,主要包括应付账款、存货等,中金公司测算主要纸企中美元定价的应付账款、存货平均占比为28.6%、22.2%。人民币升值将导致美元计价的营运资本在换算时发生价值变动,通常将产生汇兑收益。

3)美元定价的债务负担减轻:纸企在对外贸易中同样会形成一定的美元长、短期借款,中金公司测算五家主要纸企中美元定价的短期负债平均占比为1.8%;美元定价的长期负债平均占比为14.4%。当人民币升值时,美元定价的债务负担减轻,同样会体现汇兑收益,进而提升纸企整体盈利水平。

个别公司影响

中金公司测算五家主要纸企对人民币升值的敏感性系数,整体看,人民币升值利好造纸行业表现,但包装纸企敏感性强于文化纸企业,其中五家主要纸企敏感性按由强到弱排序依次为:山鹰纸业、玖龙纸业、理文造纸、太阳纸业、晨鸣纸业。

包装纸中,敏感性强弱排序依次为山鹰纸业、玖龙纸业、理文造纸。静态假设下,中金公司测算当人民币升值1.0%时:1)三家公司形成进口废纸的成本结余,由此导致业绩提升2.3%、2.3%、1.3%;2)营运资本形成汇兑损益,由此导致业绩提升0.1%、-0.4%、1.0%;3)债务负担减轻,由此导致业绩提升0.9%、0.7%、0.3%。综上,三家公司的业绩提升分别为3.3%、2.7%、2.6%。

文化纸中,敏感性强弱排序依次为太阳纸业、晨鸣纸业:静态假设下,中金公司测算当人民币升值1.0%时:1)两家公司形成进口木浆的成本结余,由此导致业绩提升2.5%、0.9%;2)营运资本形成汇兑损益,由此导致业绩提升-0.4%、0.0%;3)债务负担减轻,由此导致业绩提升0.4%、1.5%。综上,两家公司的业绩提升分别为2.5%、2.4%。

● 来源:中金公司研究报告

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